Centrálne banky v boji s infláciou prehrali. Ako napraviť ich zlyhanie?

Veľký monetárny experiment sa blíži k svojmu koncu. Tvrdí to Edward Chancellor, finančný historik, ktorý tento rok vydal svoju tretiu knihu s názvom Cena času: Reálny príbeh úroku. V nej argumentuje, že nikdy v histórii, za celých päťtisíc rokov existencie peňazí, úrokové sadzby nepadli tak nízko, čo má svoje dôsledky.

Chybná politika centrálnych bánk v posledných rokoch spôsobila „bublinu všetkého“. Problém je však omnoho širší ako finančný – ak sú úrokové sadzby príliš nízko príliš dlhý čas, dostavia sa hlboké negatívne následky, ako je finančná nestabilita, vysoká príjmová nerovnováha a zníženie tvorby úspor. Všetky znižujú ekonomický rast a zvyšujú sociálne a politické napätie. 

Kritika politiky centrálnych bánk prichádza v súčasnosti z viacerých strán. Kým dlhodobo negatívny vplyv nízkych úrokových sadzieb a kvantitatívneho uvoľňovania trápi len úzku skupinu ekonómov, prejavy tejto politiky cez vysokú infláciu momentálne trápia celý svet. Čoraz viac politikov prirodzene hľadá vinníka a aj preto atakuje mandát centrálnej banky, ktorá podľa názoru mnohých zlyhala. 

Útoky rastú

V júli austrálska vláda oznámila, že spúšťa proces prehodnocovania politiky centrálnej banky po tom, ako dlho nereagovala na rastúcu infláciu. Reserve Bank of Australia (RBA) prvýkrát zvýšila úrokové sadzby až v máji, keď už inflácia dosiahla päť percent. Oproti novozélandskej centrálnej banke sa tak oneskorila o sedem mesiacov. Počas celého tohto obdobia držala hlavnú úrokovú sadzbu na úrovni iba 0,1 percenta. To ešte prilialo olej do ohňa prudkého rastu cien nehnuteľností, ktoré za posledný rok vystrelili o vyše dvadsať percent. A teraz, keď začínajú zo svojich bublinových úrovní prepadať, vzniká finančná nestabilita a masy nespokojných dlžníkov.

„Mali sme to predpovedať lepšie. No nedokázali sme to,“ priznal guvernér Philip Lowe, ktorý predpovede RBA nazval „zahanbujúcimi“. Austrálska vláda na toto zlyhanie reaguje a začína pracovať na prehodnocovaní politiky centrálnej banky, ktoré bude prvé za posledných dvadsať rokov a môže vyústiť do zmeny fungovania inštitúcie a jej cieľov. 

V Spojenom kráľovstve sa kritika tristoročnej Bank of England (BoE) stala jednou z hlavných tém boja o nového šéfa konzervatívcov po odchode Borisa Johnsona. Centrálna banka priznala, že situácia v krajine je hrozivá. Miera inflácie momentálne presiahla desať percent a vrcholiť by mala podľa jej odhadov v októbri na úrovni trinásť percent. No Citigroup prišla s projekciou, že ceny budú vrcholiť až začiatkom budúceho roka, a to na úrovni osemnásť percent.

Skutočný šok však priniesli ďalšie predpovede BoE, ktoré tvrdia, že ekonomika bude v reálnom vyjadrení klesať celé nasledujúce dva roky, pričom sa jej objem zmenší o dve percentá. Inflácia pritom ostane vysoká, keď ešte o rok sa bude pohybovať okolo úrovne desať percent. Nečudo, že monetárna politika sa stala jednou z hlavných tém kandidátky na post predsedníčky konzervatívcov Liz Trussovej. Tá sa chce podobne ako austrálska vláda pozrieť na fungovanie a ciele centrálnej banky. 

Prechod právomocí 

Nezávislosť centrálnych bánk nebola nikdy vytesaná do kameňa. Naopak, v Spojenom kráľovstve existuje iba štvrťstoročie. Hlavným dôvodom jej nezávislosti je ochrana pred zneužívaním tlačenia peňazí vládami, čo má potenciál spustiť vysokú infláciu. Tieto obavy však vyzerajú v časoch vysokej inflácie nepresvedčivo.

Podľa L. Trussovej infláciu ťahanú komoditami „zhoršila monetárna politika“. Ďalšia britská vláda bude skúmať možnosti zavedenia nových cieľov pre centrálnu banku, najmä inflačného cielenia. Je tak možné, že namiesto cielenia inflácie na úrovni dvoch percent bude cieliť rast nominálneho HDP na úrovni povedzme štyroch percent – ide o myšlienku, ktorá začala rezonovať v ekonomickom svete v časoch deflácie, no reálnu podobu zatiaľ v žiadnej krajine sveta nenabrala. 

S tým, ako sa globálna politická scéna čoraz viac radikalizuje, by nebolo prekvapením, keby vlády skutočne siahli po právomociach centrálnych bánk. Ak budú ekonomické problémy pretrvávať, pre politikov bude zaujímavé podporovať ekonomický rast cez získanie kompetencií v monetárnej oblasti.

Už dávno pred austrálskou a britskou vládou to naznačila americká vláda Donalda Trumpa. Ten v roku 2017 opakovane útočil na guvernéra Federálneho rezervného systému Jeroma Powella, že zvyšuje úrokové sadzby, čím podrýva jeho ekonomické úspechy. Nazval ho dokonca nepriateľom štátu.

Kam nezašiel D. Trump, tam zašiel turecký prezident Recep Tayyip Erdoğan. Ten vyhadzoval centrálnych bankárov dovtedy, kým sa nenašiel taký, ktorý pri 80-percentnej inflácii začal znižovať úrokové sadzby. Takýchto prípadov bude pravdepodobne v najbližších rokoch viac. 

S tým, ako centrálni bankári nedokázali predpovedať prichádzajúcu infláciu, prišli o veľkú dávku svojej kredibility. Rešpektovanie bankárov dosiahlo vrchol pred dekádou vďaka slovám Maria Draghiho, že zachráni euro za každú cenu. Odvtedy ich monetárnu politiku roky kvárila deflácia a neskôr vysoká inflácia. Dostáť svojmu dvojpercentnému mandátu sa stalo nepredstaviteľne ťažkou disciplínou. 

Goodhartovo pravidlo

Prečo je dosiahnutie inflačného cieľa také komplikované? Lebo svet je komplikovaný. Súčasné problémy, aké zažívajú centrálne banky, nie sú ničím novým. Podobné to bolo v sedemdesiatych rokoch minulého storočia, keď sa snažili nájsť spôsob, ako sa vyhnúť chybám, ktoré viedli k vtedajšej vysokej inflácii.

Jedným z riešení bolo cieliť rast peňažnej masy, ako to navrhoval nositeľ Nobelovej ceny Milton Friedman. Táto politika však okázalo zlyhala. Vysvetlenie priniesol ekonóm BoE Charles Goodhart, ktorý v roku 1975 s humorom poznamenal, že akákoľvek pozorovaná štatistická pravidelnosť bude mať tendenciu zrútiť sa, keď sa na ňu vyvinie tlak kvôli kontrole. Inými slovami, keď sa meranie stane cieľom, prestane byť dobrým meraním. 

Ekonomický editor Bloombergu Peter Coy píše o niekoľkých príkladoch Goodhartovo pravidla v praxi. V Britskej Indii sa zaviedol zákon odmeňujúci všetkých, ktorí prinesú mŕtvu kobru. Cieľom bolo znížiť populáciu hadov v krajine. Prekvapujúco sa však stalo, že Indovia začali sami chovať kobry, aby mohli odmenu získavať.

Niečo podobné sa stalo v Sovietskom zväze, kde plánovači nariadili zvýšiť výrobu klincov. Výrobcovia reagovali racionálne: začali vyrábať obrovské množstvá malých klincov. Boli však také malé, až boli nepoužiteľné. Ich snahy vyšli opäť nazmar.

Nastavenie inflačného cieľa na úrovni dvoch percent je niečo podobné. V roku 2018 guvernér Fedu Randal Quarles na základe Goodhartovho pravidla varoval, že inflácia sa môže dostať mimo kontroly, ak sa Fed bude spoliehať iba na úrokovú sadzbu. Inflácia totiž najprv reaguje na prehrievanie ekonomiky pomaly, čím mätie centrálnych bankárov, ktorí svoje stimuly ešte zvyšujú. Potom však, ako v čase covidu, obrovské stimuly narazia na obmedzené zdroje a prudká inflácia je na svete. Riadenie monetárnej politiky si v prvom rade vyžaduje sedliacky rozum, ktorý sa pri využívaní komplikovaných modelov začal strácať. 

Koniec začiatku

Kým vrchol inflácie v niektorých krajinách, ako sú Spojené štáty, už prišiel, inde sa ešte len dostaví. Väčšina centrálnych bankárov predpokladá, že inflácia poklesne rovnako rýchlo, ako prišla. Vzhľadom na skúsenosti z posledného roka môže ísť o veľmi zavádzajúci predpoklad.

Niektorí ekonómovia očakávajú, že vysoká inflácia bude pretrvávať omnoho dlhšie, keďže centrálne banky nemajú záujem prudko zvyšovať úrokové sadzby pre obavy z príchodu recesie. A tak je možné na súčasnú situáciu použiť výrok Winstona Churchilla po víťazstve jeho vojsk v Afrike: „Toto nie je koniec, dokonca ani začiatok konca, ale možno koniec začiatku.“