Časti trhu sú vo veľkých problémoch. Najväčší hedžový fond odistil bombu. Výber správ TRENDU

Výber správ TREND z piatka 9. februára 2024

Tento týždeň sa problémy amerického trhu komerčných nehnuteľností preniesli aj do Európy. Hlavnou otázkou je, či ide iba o lokalizované problémy, alebo nákaza môže zasiahnuť aj ďalšie finančné inštitúcie. V piatok rozvíril obavy o finančnú stabilitu Jonathan Golan, portfólio manažér Man Group slovami: „Existujú časti trhu, o ktorých si myslíme, že sú vo veľmi hlbokých problémoch“.

Man Group je najväčším verejne obchodovateľným hedžovým fondom na svete, a dlhopisový fond, ktorý spravuje J. Golan patril medzi percento najlepších fondov v minulom roku, píše Bloomberg. Podľa neho sa čoraz viac bánk na oboch stranách Atlantiku dostáva pod drobnohľad a potenciálne im hrozí krach.

Dôvod je jednoduchý: Niektoré banky majú na trh komerčných nehnuteľností naviazanú obrovskú expozíciu v porovnaní s ich kapitálom. V Nemecku a škandinávskych krajinách ide o pásmo 400 až 700 percent voči vlastnému kapitálu.  „Ak si každá z týchto bánk odpíše 15 centov za každý dolár, ktorý požičala na komerčné nehnuteľnosti –, čo nehovorím, že je to základný scenár, ale je to primeraný scenár – tieto banky nielenže stratia investičný rating, ale stanú sa insolventné,“ dodal J. Golan.

15 centov za každý investovaný dolár? Mnohé transakcie na americkom trhu nehnuteľností sa realizovali so stratami okolo 50 percent. Avšak realizovaných transakcií je tak málo – najmenej za poslednú dekádu -, že je objektívne nemožné povedať, kde leží reálna cena komerčných nehnuteľností. A to banky využívajú a investície si stále oceňujú podľa vlastného uváženia.

Naopak, tie banky, ktoré oznámili vytvorenie rezerv na zlé úvery, alebo ich dokonca odpísali, okamžite stratili dôveru trhu. A pustili sa do nich supy - hedžové fondy, ktoré ich akcie predávajú nakrátko, čím ich dostanú pod ďalší tlak. Ukážkou aktuálnej situácie je Deutsche Pfandbriefbank (PBB).

Krehká pozícia PBB

Lokálna nemecká banka má bilanciu v objeme 49 miliárd eur, z čoho 27 miliárd je expozícia voči európskemu trhu nehnuteľností a päť miliárd expozícia voči americkému trhu. Po poslednom prepade akcií je jej trhová kapitalizácia na úrovni iba 600 miliónov eur, čo je jedno percento hodnoty jej aktív.

Ak sa do úvahy zoberú aj kapitálové dlhopisy, banka má celkový kapitál na ručenie v objeme 1,8 miliardy eur. Je to iba 36 percent hodnoty expozície voči americkému trhu nehnuteľností. Inak povedané, stačí, aby len jej portfólio amerických nehnuteľností stratilo 36 percent a banka vymaže svoj kapitál.

To je dôvod, prečo Man Group hovorí o potenciálnej insolventnosti niektorých európskych bánk. Kým ale banky nie sú nútené priznať nižšie ocenenie aktív, dokážu prežívať a veriť, že sa trh obráti. Táto stratégia má však problém, ktorý sa nazýva financovanie.

Principiálnym rizikom každej banky je nesúlad medzi splatnosťami aktív a pasív. Kým do aktív banka investuje dlhodobo, pasíva musí prefinancovávať krátkodobo. Buď pomocou vkladov sporiteľov alebo pôžičiek iných inštitúcií či emisiou dlhopisov. Napríklad PPB financuje aktíva siedmimi miliardami eur vkladov, z čoho miliarda sú bežné účty, ktoré môžu kedykoľvek odtiecť. Rovnako pri splatnosti jej dlhopisov nemusí existovať žiadny záujem investorov o ich ďalší nákup.

Tým sa banka dostane pod tlak likvidity a musí predávať svoje aktíva. A to je najhoršia vec, ktorá sa jej môže stať, keďže aktíva predáva pod cenu. Navyše tým začne tlačiť celý trh dolu, čo spôsobí ďalšie problémy nielen jej, ale celému trhu. Ak sa má situácia na trhu komerčných nehnuteľností stabilizovať, centrálne banky a regulátori musia zabrániť rapídnemu výpredaju aktív.

Veľké výbery z realitných fondov

Zatiaľ situáciu prehodnocujú, no opatrní investori na nič nečakajú. Európske verejne obchodovateľné investičné fondy zamerané na trh nehnuteľností zaznamenali pokles aktív oproti minulému decembru už o desať percent, ukazujú dáta Mornigstar. Výber vkladov bol zaznamenaný 11 mesiacov v rade v objeme približne jedna miliarda eur mesačne.

Nejde o žiadne prekvapenie, keďže vysoké bezrizikové výnosy poskytujú mnohé dlhopisy. V takejto situácii je pre nehnuteľnosti ťažké im konkurovať. Veľkým európskym problémom však je, že až 40 percent investícií do komerčných nehnuteľností financujú realitné fondy. Ak si z nich investori vyberajú prostriedky, fondy sú nútené predávať aktíva, čo situáciu na trhu ďalej zhoršuje.

K tomu sa pripája nové riziko – Čína. Čínske spoločnosti trpia stratou hodnoty aktív doma, kde trh nehnuteľností padá. Na krytie domácich strát sa zbavujú zahraničných aktív. Bloomberg uvádza viacero príkladov, kedy čínski investori predávajú nehnuteľnosť v Toronte s diskontom 45 percent či v londýnskom Canary Wharf so stratou 60 percent. To všetko tlačí na nižšie ocenenie hodnoty realitného trhu.

Čína nie je jediným zdrojom potenciálnych problémov na trhu komerčných nehnuteľností, dodáva Bloomberg. Juhokórejskí investori zle načasovali obrovskú stávku na kancelárie a vyššie úrokové sadzby spôsobili, že aj nemeckí a severskí prenajímatelia predávajú nehnuteľnosti s veľkými zľavami.

Riziko finančnej stability

Ak sa situácia nestabilizuje, prepad cien komerčných nehnuteľností ohrozí finančnú stabilitu nielen v Spojených štátoch, ale aj v eurozóne. Napriek rizikám a potrebe rýchleho zníženia úrokových sadzieb ECB, centrálni bankári neustále riešia infláciu. V piatok prišli s novým indikátorom, ktorý ukazuje, že mzdy sa stále ešte neotočili smerom k poklesu. A tak sa do znižovania sadzieb nebudú hrnúť.

Centrálni bankári aktuálne neadresujú riziko finančnej stability a miesto toho veria, že mzdy môžu vytlačiť infláciu vyššie. Ak je to opačne, a mzdy len dobiehajú ceny, ide o problém. Pretože banky ako PBB sú príliš malé na to, aby prežili, no príliš veľké, aby zlyhali bez väčších následkov. Riešenie ich situácie zatiaľ neexistuje.

Vyššie úrokové sadzby však dosiahnu maximum ekonomickej bolesti až ku koncu roka. Kozmetické zníženia sadzieb medzitým príliš situácii na trhu nehnuteľností, hodnote aktív a dostupnosti financovania nepomôžu. S vysokými sadzbami rastie riziko, že ekonomický cyklus sa chýli k záveru.

Stávky na pokles

„Sme vo veľmi neskorom štádiu cyklu ocenenia, a preto sa snažíme hrať v ofenzíve aj defenzíve súčasne,“ pokračuje J. Golan z Man Group. „Existuje niekoľko veľmi silných inštitúcií, ktoré majú miernu expozíciu voči komerčným nehnuteľnostiam, diferencované obchodné modely, vysokú ziskovosť, solventnosť a likviditu. Práve v týchto oblastiach nachádzame atraktívne príležitosti, ale musíte byť skutočne selektívni“.

Portfólio manažér z Man poukázal na niektorých veriteľov zo strednej a východnej Európy, ako aj na špecializované britské banky, ktoré nesúťažia o rovnaký biznis ako ostatní hráči. A ukázali to aj posledné výsledky retailových bánk, kde sa im darí viac ako bankám investičným.

Vo všeobecnosti momentálne akciový trh problémy v bankovom sektore nevidí. Melt-up, čiže prudký rast akcií na potenciálnom konci cyklu, pokračuje. V piatok sa japonský index Nikkei dostal na 34-ročné maximá. Rovnako dizajnér čipov Arm po veľmi dobrých výsledkoch vzrástol v tomto roku už o takmer 70 percent a dobieha Nvidiu a Super Micro Computer.

Hedžové fondy však naznačujú veľkú zmenu stratégie: Miesto dlhých pozícií, začať premýšľať nad krátkymi stávkami na zraniteľné akcie a držať iba tituly so silnými fundamentmi. Táto stratégia má jednu veľkú výhodu, a tou sú vysoké úrokové sadzby.

Predajom akcií nakrátko, keď si fond akcie požičia a potom ich predá, získa hotovosť. Síce prichádza o dividendy v hodnote zhruba dvoch percent, no prostriedky môže umiestniť na peňažnom trhu s výnosom štyri až päť percent. Je to ďalšia veľká motivácia špekulovať aj na pokles akcií.