Jedna z najslávnejších ekonomických kníh nesie názov „Tentokrát je to iné“. Autormi sú profesori Carmen Reinhartová a Kenneth Rogoff, ktorí na množstve historických príkladov ukazujú, prečo sa objavujú akciové bubliny, finančné krízy a bankroty štátov. Napriek tomu, že ide o cyklické javy, ktoré majú svoje špecifické varovania, investori a ekonómovia ich periodicky ignorujú vďaka viere, že „tentokrát je to iné“.
Početní experti v situáciách zvýšených rizík pravidelne tvrdia, že staré pravidlá oceňovania už neplatia a že nová situácia sa len málo podobá minulým katastrofám. C. Reinhartová a K. Rogoff však na príkladoch z desiatok krajín a udalostí dokazujú, že sa mýlia. Medzi takýchto ekonomických či finančných expertov patria centrálni bankári aj známi investori.
Príkladom môžu byť aj dva posledné veľké finančné krachy v rokoch 2000 a 2008. Počas prvého, hoci naň upozorňovalo viacero ekonómov či investorov, ako napríklad Warren Buffett, väčšina tvrdila, že internet zmení svet. Návrat do normálu preto nehrozí. Podobné to bolo aj pred globálnou finančnou krízou, keď ceny domov narástli rýchlo a prudko, pripomínajúc bublinu. Vtedy typicky zaznievala veta, že ceny domov nikdy v histórii neklesli a dopyt ostáva stále silný.
Podobne aj v roku 2024 sa mnoho ekonómov a investorov dostáva k rovnakej dileme. Väčšina verí, že umelá inteligencia prinesie dramatickú zmenu v spoločnosti, ktorá nadobro zvýši produktivitu práce a dlhodobo podporí firemné zisky. Ak úrokové sadzby klesnú a zisky ostanú rovnako vysoké aj v najbližšom období, akcie majú potenciál ďalej rásť.
Situácia až nápadne pripomína podobné uvažovanie z konca 20. rokov minulého storočia, keď slávny ekonóm Irving Fisher na margo prudkého rastu cien akcií tvrdil, že „ceny akcií dosiahli niečo, čo vyzerá ako trvalo vysoké úrovne“. Povedal to začiatkom októbra 1929, no už o tri týždne sa akcie prepadli v priebehu jedného dňa o 11 percent a započali katastrofický pokles, ktorý na dekádu zdecimoval svetovú ekonomiku.
V súčasnosti akciové trhy nie sú zďaleka tak nadhodnotené, ako boli v roku 1929 alebo 1999. A ani nerovnováhy na finančnom trhu nie sú také veľké ako v roku 2008, keď sa rizikové aktíva predávali ako super bezpečné. To však neznamená, že sa menšie nerovnováhy nemôžu prejaviť. Napriek tomu, že si centrálne banky do roku 2008 mysleli, že natrvalo zažehnali finančné katastrofy, nasledujúce roky ukázali pravý opak. Dôvod, prečo sa problémy vždy budú opakovať, je rast rizika.
Riziko je o neistote výnosov. Čím je výnos vyšší, tým viac peňazí do aktíva smeruje. Tým viac rastie jeho cena a tým väčšie sú očakávania. Problém nastáva, keď veľká väčšina investícií je na dlh a investora stoja úroky. Práve tento pákový efekt stojí za najväčšími bublinami a ich prasknutiami, keď aktíva prestanú rásť. Investori vtedy príliš investovali do vecí, ktoré sa nemusia oplatiť. Keď sa ukáže, že investícia nebola tak výnosná a nedokáže zaplatiť za dlhy, situácia sa končí veľkým výpredajom.
Počas boomu sa totiž nahromadí príliš veľa zlých investícií na úver. Nikto však nevie presne povedať, kedy je investícia ešte zisková a kedy už nie. A keďže ľudskú povahu sa potlačiť nedá, viera vo veľké zisky vyženie ceny do úrovní, kedy už nedáva ekonomický zmysel aktíva vlastniť. Preto vždy, skôr či neskôr, príde recesia, ktorá bude hľadať rovnováhu a vymazávať zlé investície.
Buffett sa správa ako pred prasknutím dot-com bubliny. Budúce výnosy akcií nebudú potešujúce
V súčasnosti je situácia podobná. Hoci akcie nie sú extrémne drahé, sú drahé. Pokiaľ sa nenaplnia ziskové očakávania, ich cena klesne. Stále sa však nedá s väčšou presnosťou povedať, či to príde o týždeň, o mesiac alebo o rok. Optimisti budú tvrdiť, že neinvestovaním do akcií sa strácajú výnosy. Problém však nastáva, keď ľudia, ktorí nakúpia príliš vysoko, zistia, že sa im investícia nevyplatila a ich výnos bude dlhé roky podpriemerný. Až doteraz však platilo, že nech investor nakúpil kedykoľvek, zarobil. Je isté, že táto stratégia nebude fungovať večne.
Aj preto niektorí investori, ktorých je menšina, varujú pred príliš drahými akciami. Niektorí však pred nimi varujú už roky, no akcie stále tvrdohlavo rástli. Nepomohli ani paralely s minulosťou. Napríklad v roku 1999 sa Warren Buffett obával, že akcie sú príliš drahé, pretože firmy dosahujú výrazné zisky. Vtedy zisky korporácií voči HDP boli na úrovni sedem percent. Išlo o nadpriemerné úrovne a spolu s inými faktormi to prispievalo k obavám o bublinu.
Znie to paradoxne, ale vysoké zisky firiem voči HDP nie sú pre ekonomiku optimálne. Znamenajú totiž, že menej ostane na spotrebu, čo tlačí domácnosti do kúta. Ak sú zároveň príliš zadlžené a úroky sú vysoké, prinesie to nižšiu spotrebu a následne nižšie firemné zisky. Očakávania pokračovania vysokých ziskov nie sú dlhodobo udržateľné.
V súčasnosti však tvoria zisky amerických korporácií až 11 percent HDP, čo naznačuje, že situácia je z tohto pohľadu ešte horšia ako v minulosti. Tentokrát je to však iné, minimálne čiastočne. Svet sa globalizoval a sú to americké technologické firmy, ktoré dosahujú zisky z celého sveta v omnoho väčšej miere ako predtým. Väčší pomer ziskov k HDP tak má svoju logiku. Nikto však nevie, či je táto úroveň ešte udržateľná alebo nie.
Nakoniec bude všetko závisieť od vývoja globálnej ekonomiky, ktorá určí výšku firemných ziskov. A tu nie je pohľad pozitívny. Čínska ekonomika sa od covidu borí s problémami a po viac ako troch rokoch je pravdepodobné, že ide skôr o dlhodobý ako krátkodobý problém. Paralelou je situácia v Japonsku, ktoré sa v podobnej situácii nachádzalo pred 30 rokmi. Keď sa príliš rýchlo naakumulujú príliš veľké dlhy, no efektivita výdavkov je nízka, vzniká dlhodobý a vážny problém.
Európska ekonomika na tom tiež nie je lepšie. Posledné dáta predstihových indikátorov ukazujú, že na odraz v tomto roku je možné zabudnúť. A tak svet ťahá iba americká ekonomika, aj to najmä pod vplyvom vládnych dlhov rastúcich tempom ako počas vojny. Je vysoko nepravdepodobné, že tieto dlhy dokážu vytvoriť dostatočne zmysluplné investície, ktoré by ich dokázali zaplatiť. Nič z toho, spolu s malou schopnosťou pretaviť pokroky AI do praxe, nepomáha významnému potenciálu akcií do budúcna. Naopak, história ukazuje, že akcie pravidelne dosahujú svoje maximá tesne pred recesiou alebo na jej začiatku. V princípe akcie nehovoria o sile ekonomiky nič relevantné.
Veľmi dobre môže nastať stav, že budú ešte pokračovať v raste, keďže ich ťahá viera, že budú pokračovať v raste. Ako dlho budú v tomto raste pokračovať, bude v konečnom dôsledku vždy závisieť iba od toho, koľko peňazí bude do nich prúdiť. Ak budú peniaze dostupné, dôvody na ich rast budú pokračovať. Dostupnosť peňazí je však v súčasnom komplexnom finančnom svete prakticky nezistiteľná. Čo ju čiastočne dokáže odhaliť, je vývoj dlhopisovej výnosovej krivky.
Predtým, ako sa začala každá zo šiestich amerických recesií od roku 1980, krivka sa stala inverznou – výnosy krátkych splatností vzrástli nad dlhšie splatnosti. U štyroch z nich od roku 1990 sa inverzia vrátila späť do normálneho tvaru tesne pred príchodom recesie – pretože krátkodobé výnosy klesali v očakávaní zníženia úrokových sadzieb. Tento úkaz sa stal aj počas septembra. Či je tentokrát situácia iná a problémy tak rýchlo neprídu, nevie nikto, píše Financial Times.
No kým ekonómovia diskutujú, investori musia svoje prostriedky investovať. Aj keď ekonomika odoláva problémom už roky, riziká narastajú. Potenciál ďalšieho rastu ziskov technologických akcií je aj v tých dobrých prípadoch iba malý, no riziká sú veľké. Podobne, ako sa W. Buffett správal v roku 1999, sa správa aj dnes. Zbavuje sa cyklických akcií a nakupuje pokladničné poukážky. Tie stále majú nadpriemerne vysoké výnosy a môžu slúžiť ako rozumná alternatíva v časoch vysokého rizika.
O tejto téme budeme hovoriť aj na konferencii Investičné Trendy 2024 už 3. októbra
