Boaz Weinstein nie je meno, ktoré by vypredávalo poslucháčske sály. No keď vo februári vystúpil na stretnutí manažérov hedge fondov, konferenčná miestnosť banky J.P. Morgan na newyorskej Madison Avenue bola obsadená do posledného miesta. Pre niektorých to bola ojedinelá príležitosť vidieť na vlastné oči človeka, ktorý počas nedávnej finančnej krízy so svojím tímom pripravil Deutsche Bank o takmer dve miliardy dolárov. Väčšina z približne troch stovák poslucháčov tu však hľadala niečo iné: tipy na nové obchody.
Ako skúsený rečník začal B. Weinstein vtipom, ktorý dokáže pobaviť len na Wall Streete. Na úvodný slajd svojej prezentácie vybral zoznam niekoľkých krajín a porovnal ceny ich swapov úverového zlyhania – finančníckeho barometra rizika vyhlásenia bankrotu – s percentuálnym podielom mladých mužov žijúcich v spoločných domácnostiach s rodičmi. Ak niekde hrozilo vyhlásenie platobnej neschopnosti, tak podľa neho v Grécku, Portugalsku a Taliansku.
Vzrušenú vravu v miestnosti však vyvolal až svojím predposledným slajdom. Jeho tipom na lukratívny obchod bol nákup indexu kopírujúceho vývoj cien 10-ročných swapov úverového zlyhania (credit default swaps, CDS) pre 125 emitentov korporátnych dlhopisov. Po idei hneď skočili ďalší manažéri hedge fondov. Pre hostiteľskú banku J.P. Morgan mohol byť už tento moment varovným signálom. Index, ktorý B. Weinstein odporúčal nakupovať, v tom čase vo veľkom predávala práve ona. Bol to obchod, ktorý banku pripravil najmenej o dve miliardy dolárov.
Posadnutosť rizikom
Keď najväčšia americká banka tento mesiac ohlásila miliardové straty z nepodareného obchodu, pre finančný svet to bola správa o zemetrasení. J.P. Morgan bola už od začiatku 90. rokov bankou, ktorej sa všetci chceli podobať. Hlavnou príčinou bola jej posadnutosť rizikom. Snahou banky bolo merať, modelovať a manažovať riziká lepšie ako ktokoľvek iný na Wall Streete. Bola ochotná akceptovať riziká, ktorým sa ostatní vyhýbali, a zbavovať sa takých, bez ktorých si iní bankovníctvo ani len nevedeli predstaviť.
Ako jeden z prvých finančných domov začal J.P. Morgan zamestnávať matematikov a fyzikov vytvárajúcich komplexné modely rizík a komplikované produkty. Úlohou „kvantov“ nebolo zarábať peniaze zdĺhavým analyzovaním fundamentálnej kondície akcií či dlhopisov, ale nachádzanie matematických modelov vývoja ich cien. Výsledky ich práce boli štatistické zázraky, popierajúce tradičné axiómy investovania. Swapy úverového zlyhania či model riadenia rizika VaR, dnes už štandardný arzenál každého inštitucionálneho investora, sa zrodili práve v hlavách „kvantov“ pracujúcich pre J.P. Morgan. Poznanie tohto pozadia banky len znásobovalo prekvapenie zo správy o multimiliardovej strate.
V čase, keď B. Weinstein prezentoval svoj tip horde ziskuchtivých manažérov hedge fondov, si 38-ročný finančník bol istý, že na derivátovom trhu sa niečo deje. Všimol si to už v novembri predchádzajúceho roka. Pozornosť jeho tímu v hedge fonde Saba Capital Management zaujala cenová anomália, aká sa na trhu nevidí bežne. On ju videl, no nepoznal jej príčiny.
Odchýlky spreadov
Fond sídliaci na 57. poschodí známej budovy Chrysler Building na newyorskom Manhattane upútal „trh so strachom“. Ten možno vo svete peňazí merať dvoma základnými spôsobmi. Prvým je vývoj tzv. spreadov, rozdiel medzi výnosmi z dlhopisov rizikového dlžníka a najdôveryhodnejšieho emitenta. Narastajúca výška spreadov signalizuje zvýšenie obáv z toho, že konkrétny dlžník (banka, firma, štát) nebude schopný splatiť svoje záväzky a jeho dlhy strácajú na cene. Druhý spôsob merania tiež stojí na vývoji spreadov, no nie z obligácií a dlhopisov, ale derivátov slúžiacich ako poistky voči bankrotu – už spomínaných swapov úverového zlyhania. Za normálnych okolností sa spready v oboch prípadoch vyvíjajú v tandeme. Keď je dôvera v bonitu emitenta narušená, rastú spready na jeho dlhopisoch aj na derivátových kontraktoch.
Anomália, ktorá zaujala B. Weinsteina, bola v podstate triviálna – kým spready z derivátových poistiek voči bankrotu rástli, dlhopisový trh ostal prakticky bez pohybu. Trh vysielal súčasne dva protichodné signály. Pre skúseného finančníka to bolo prvé znamenie črtajúceho sa výhodného obchodu. No zároveň aj skúška nervov. Hoci jeho hedge fond investoval do idey milióny dolárov, nič nenasvedčovalo tomu, že diskrepancia na trhu by mizla. Skôr naopak. Ešte na začiatku mája strácal B. Weinstein na novej investícii približne pätinu. Váha miliónov, ktoré vrhol na derivátový trh, by vzhľadom na jeho slabšiu likviditu mala viesť aspoň k miernemu zníženiu abnormálnej odchýlky. Nič také sa však nestalo. Bolo len jediné vysvetlenie: na druhej strane obchodu musí byť niekto veľký. Veľmi veľký. Niekto, komu nerobí problém absorbovať aj obchody extrémnych rozmerov.
Londýnska veľryba z Francúzska
V rovnakom čase, keď B. Weinstein uzatváral veľké stávky na nárast indexu 10-ročných derivátových kontraktov CDS, jeho protistranou bol neznámy obchodník Bruno Iksil. Rodený Francúz obchodoval na druhej strane Atlantiku ako radový obchodník banky londýnskej pobočky J.P. Morgan. V čase uzatvárania jednotlivých obchodov o jeho identite netušil nik. Dokonca ani londýnski finančníci si netrúfali odhadnúť, či sú na transakciách zainteresovaní viacerí hráči alebo len jeden. Neboli to obchody s drobnými – objem transakcií vysoko prevyšoval štandard trhu.
Ak medzi sebou súperí banka s niekoľkými hedge fondmi, výsledkom býva takmer pravidelne strata tých druhých. Väčšina fondov má plytšie vrecká ako etablované banky. No už začiatkom februára začínalo byť jasné, že ak niekto masívne predáva derivátový index, je v tom sám. B. Iksil, osamotený obchodník J.P. Morgan, ktorý dostal prezývku londýnska veľryba. Bola to metamorfóza veľkosti obchodných pozícií, ktoré na derivátovom trhu uzatváral. A neskôr aj strát, ktoré musela banka J.P. Morgan stráviť.
Záujem médií o londýnsku veľrybu sa stal pre B. Iksila osudným. Ak všetci vedia, že na trhu je jeden obchodník s extrémne veľkou obchodnou pozíciou, z lovca ziskov sa stáva štvaná zver. Len čo je známe, že niekto masívne a individuálne špekuluje na rast akéhokoľvek aktíva (akcie, dlhopisy, derivátové kontrakty), zvyšok trhu začne s ich predajom. Zvyčajne až dovtedy, kým takýto dobrodruh nie je vzhľadom na rozsah škôd prinútený kapitulovať. Jeho straty sú ziskom pre zvyšok trhu.
Miliardové škody znamenajú škrabance na renomé banky a renomé experta na riziká, v jej internej štruktúre však došlo k zemetraseniu. Po siedmich rokoch z nej bola nútená odísť Ina Drew, veteránka Wall Streetu a jedna z najlepšie platených manažérov J.P. Morgan. V banke bola zodpovedná za všetky investície a aj za to, že z jej interných predpisov zmizlo obmedzenie limitujúce straty z akýchkoľvek obchodov. Kým sa tak stalo, banka J.P. Morgan bola ochotná akceptovať maximálnu stratu 20 miliónov dolárov. Hazard londýnskej veľryby by za takýchto okolností nebol možný.
Mamutie straty J.P. Morgan z derivátových obchodov nahrávajú v USA do kariet stúpencom obmedzenia obchodných aktivít bánk. Kým sa však právnici budú sporiť o tom, či sprísnená banková legislatíva obmedzujúca individuálne obchody finančných domov je cesta správnym smerom, účastníci trhov majú prozaickejší dôvod robiť si starosti: ak J.P. Morgan so všetkými svojimi matematikmi a jadrovými fyzikmi, robustnými matematickými a štatistickými modelmi nedokáže efektívne manažovať riziká obchodovania na finančných trhoch, kto to potom dokáže?
Článok vyšiel v aktuálnom vydaní týždenníka TREND 21/2012.
Tlačený TREND na webe, kniha ako darček a ďalšie: Deväť dôvodov, prečo si predplatiť časopis TREND.
